2016年中国企业国际化法律风险管理报告

此外，部分发达国家的投资并购过程也采用排他性谈判模式。一般这类并购项目中的中国买家是具有相关产业背景的战略型投资人，和目标公司具有非常强的产业或市场协同效应，中国买家往往可以凭借其产业上的优势，在谈判和交易文件的修改中占主导地位。

一般而言，发达国家较为标准的并购流程涉及六个阶段：交易前期接触；签署意向书；尽职调查；交易合同的起草、谈判和签署；交割阶段以及整合阶段。其中，交易前期接触和签署意向书属于投资并购的前期，是法律风险管理的第一环；尽职调查、交易合同的起草、谈判和签署以及交割阶段属于投资并购的中期，是法律风险管理的第二环；整合阶段属于投资并购的后期，是法律风险管理的最后一环。本部分将根据投资并购各个时期的特点对相应风险进行介绍、提示。

（一）交易前期接触

买方会在交易前期接触阶段对相关情况进行初步跟踪、考察，一般围绕项目本身和外部环境两个方面展开。此阶段，卖方一般会提供一份对项目的基本描绘（Teaser）。

买方在审阅Teaser后，如果对项目兴趣，可与卖方签署保密协议，进一步了解目标公司情况。依据信息的流向，交易双方会签订单方保密协议或双方保密协议。中国投资人应特别注意，如果双方拟建合资企业，或者以中方以股权作为对价进行收购，由于信息的流向是双向的，应签订双方保密协议。另外，如果买方是上市公司，由于其投资动作会影响公司股价，中国投资人也应签订双方保密协议对交易信息进行保密。保密协议应明确保密信息及材料的界定、涉密方（Receiving Party）义务、例外情况以及救济方法等条款。

保密协议签署后，卖方会提供关于目标公司更为详细的材料，比如信息备忘录（Memorandum of Information），或者部分开放数据库，让买方有足够的信息来决定是否继续参与这个项目。此时，除了对潜在项目进行初步商务调查、分析和评估，对财务状况、开支、升值空间等因素进行考量外，买方还应对项目所在国的政治风险和法律风险进行初步了解与衡量，具体包括该国整体的投资与财税政策、政府信息公开度、对外资的限制等。如果发现可能对交易产生重大影响的问题，买方应该及时处理。

比如，以美国为首的欧美国家对向中国出口技术有非常严格的要求。就美国而言，其国防部颁布的《国际管制武器条例》（International Traffic in Arm Regulations，“ITAR”）以及商务部颁布的《出口管理条例》（Export Administration Regulations，“EAR”）等法律法规共同构成高科技及军事技术出口的管制系统。ITAR监管所有涉及国防的物品、技术及服务，所有管辖下的物品不得出口至一些特定国家（包括中国），有关企业与个人也不得拥有生产该条例管辖下物品的公司。EAR管制军民两用产品的出口，该等物品只有取得许可后方可出口至中国。

如果在美的目标公司有政府或国防类的客户，那么该公司有可能属于ITAR登记公司，其业务涉及ITAR的管制范围。这种情况下，由于目标公司受ITAR管制，利润率最高的业务必须进行剥离后才能出售至中国买家。笔者曾碰到若干项目，在已经支付了高额的尽调费用后，因美国CFIUS和ITAR的问题而不得不中途放弃。因此，此类问题应该及早发现、及早解决。

交易前期法律风险管理作为企业海外投资并购法律风险管理的第一环，主要作用是进行风险预判，把握进入时机。

（二）签署意向书

如果买方对投资项目的初步评估满意，确有投资的意向，通常交易双方之间会签署意向书。该等意向书体现了买方或双方对交易信息的基本理解，涉及资产、股权、债权等，仅为锁定双方的投资意向及交易关键条款，为双方日后的谈判提供基础。合同各方需要确认本交易的基本框架：是资产收购，还是股权收购，还是可转债的形式；是参股，控股，还是100%收购；是否要分几步实现对目标公司的控股；公司如何估值，以何种模式进行调整；中国买家对目标公司有什么特殊的要求，比如管理层的留用、业绩的对赌等。这些信息一般都可以在意向书中有所约定。但是，按照国际惯例，除保密、终止、法律适用、费用分摊、排他性谈判与争议解决条款之外，意向书中其他条款对交易的各方不具有法律约束力。

文化差异是跨国并购中的一个要点兼难点。在笔者处理的跨国项目中，中方与外方对意向书截然不同的态度就体现了这种文化差异。中方往往认为，既然意向书没有约束力，后期就可随意修改，对意向书的前期谈判和修改不够重视，在签署后又希望在缺乏合理理由的前提下进行大幅度修改。而对外方而言，意向书是双方将来谈判和起草交易文件的基础，即使不具有法律约束力，也表达了合同双方的初步意向。欧美发达国家虽然允许对意向书进行修改，但是一般都是基于尽职调查中发现的问题或者其他合理理由（比如发现目标公司有重大潜在债务或法律责任，希望从股权收购变为资产收购）。缺乏合理理由的修改会对买方信誉产生负面效果，影响卖方的交易信心和交易双方的信任感，导致项目的拖延甚至失败。

按照国际惯例，专业律师团队介入项目的时间通常比较早，一般由专业的国际律师负责起草保密协议和意向性协议，并且经过反复谈判和协商进行定稿最终完成签署。而在目前中国企业的海外投资项目中，由于成本和习惯等原因，专业律师的介入相对较晚，许多中国企业往往在意向性协议签署后、法律尽职调查开始时，才考虑律师团队的配备。而前期意向性协议由客户的商务团队自行拟定，存在许多应该考虑却未予考虑的法律问题，给后续谈判和交易文件的起草设置了障碍，有时甚至导致项目中途流产。笔者的客户曾由于前期的意向性协议不够全面，在花费大量时间精力和财力完成尽调后，才发现双方在关键交易架构问题上无法达成共识，而最终决定放弃项目，造成了无谓的损失。

（三）尽职调查

意向书签署后，买方拟定尽职调查清单，由买方雇佣律师事务所等专业机构对目标企业进行全面尽职调查（Due Diligence）。按照专业领域，一般可分为法律尽职调查、财务尽职调查、行业或产业尽职调查。专业机构通过现场调查、资料审核及分析，对投资项目的风险进行识别。其中，法律尽职调查要求对目标企业的法律现状进行全面调查、评估与分析，锁定法律风险，并向买方提示可行性建议。

法律尽职调查的侧重点与目标产业和交易目的息息相关。如果目标产业是劳动力密集的制造企业又在欧美等国设有工厂，那么劳动用工和环境合规是尽职调查的重中之重。另外，如果买方拟获取有价值的技术、品牌或者销售渠道，则尽职调查应关注知识产权或重大合同的审查。以下笔者将围绕法律尽职调查的不同侧重点展开，对可能涉及的风险进行详细介绍并提供应对策略。

1.知识产权

鉴于目前许多中国企业的海外并购出于对产品更新换代、获取高新技术和提升自身品牌知名度的战略目标，中国投资人对目标企业知识产权的重视度越来越高。据此，中国企业“走出去”的知识产权风险，除通常涉及的所有权权属风险、保护期限风险、争讼风险外，地域性风险以及东道国法律风险也应予以额外重视。

首先，中国企业欲实现技术、品牌升级会面临知识产权地域性的问题。鉴于大型跨国公司在全球范围的“专利圈地”，买方在一个国家或地区的收购并不必然使其在其他国家、地区也拥有相应的专利权或商标权。尤其对一些初创型公司而言，由于公司在创立之初往往缺乏相应财力在全球范围内注册商标和专利。 笔者在对欧美企业的尽调中经常发现许多欧美初创公司在欧洲或北美注册了专利，但是没有在中国注册，等中国企业准备投资或收购的时候又已经过了在中国再行注册专利的有效时限，给后续的技术引进和许可带来许多法律障碍。

其次，很多欧美的企业往往通过商业秘密的形式来保护其知识产权，那么，除了通常的商标和专利注册情况以外，中国企业还需要审查目标公司是否采取足够措施保护商业秘密。上述审查内容包括公司是否要求其员工签署相关保密协议，公司是否对发明相应知识产权的员工进行补偿等。买方应依其全球性或地域性战略目标，同时对相关地区的权属问题进行审核，在必要时聘请当地的知识产权专家。

尤其值得注意的是，如果目标公司是从一个大型跨国集团中剥离出来的部门，那么相关的知识产权很可能不在目标公司名下，因为集团公司在剥离某部门的情况下出售集团层面的商标的可能性较低，据此，如果商标是中国买家重要关注点，则应尽早考虑如何调整交易架构或价格。

最后，中国买方还应当关注目标企业所在国的技术进出口管制以及国家安全审查制度。笔者在上文提及的美国的ITAR和EAR就是典型案例。这也是中国企业并购美国目标公司一般不涉及国防、航空航天等敏感技术领域的根本原因。

2.劳动用工

劳动用工虽然一般不是中国企业海外收购的主要原因，但往往是决定中国企业海外收购是否成功的最关键因素之一。这与中国企业目前国际化的能力息息相关。目前，就笔者所处理的海外并购项目和所服务的中国企业而言，绝大部分中国企业在完成收购后无法派出自己团队全盘替换目标企业现有管理团队，并且接管目标公司。所以，大多数中国企业在海外收购完成后，需要依赖目标公司现有管理团队维持目标公司的运营。此外，一些中国企业出于缩减生产成本的考虑，希望在收购完成后将目标公司的一部分生产转移到劳动力更为廉价的地区。

与劳动相关的尽职调查应结合企业的实际需求，例如是否涉及大量裁员、是否须留任当地管理层等，全面考察目标企业的员工情况（人数、结构、薪酬福利等）、员工的劳动合同（如有关解雇、竞业禁止等条款）、工会的强弱以及是否有罢工传统等。

如果企业需要留任当地的管理团队，须着重考察相应高管的雇佣合同及薪酬计划（包括股权激励计划），并确定是否含控制权变更的补偿条款。在美国，高管的雇佣合同中通常会载明“控制权变更”条款或 “黄金降落伞”条款。因企业并购而触发该类条款时，承继者会面临支持高额遣散费的风险。因此，中国买方可以提前与管理层沟通，通过签署留任计划或激励方案等方式，确保企业管理层的利益和投资方的利益一致，从而降低后期整合和运营阶段的成本与阻力。另外，中国企业因为还需要依赖原有管理团队继续运营目标公司，所以在谈判环节中应特别关注卖方不竞争、不招揽条款，从而确保卖方在收购完成后不与目标公司形成竞争关系。

从过往中国企业“走出去”的经验看，工会势力不容小觑。很多发达国家的工会拥有集体谈判权、罢工申请权等权利。当地工会的合作有时甚至成为中国企业海外并购成功的前提。例如，2004年TCL并购法国汤姆逊项目中，由于涉及大量裁员，TCL与当地工会的谈判僵持不下，一度造成其并购进程停滞不前。为防范该等风险，中国投资人应全面调查工会情况，并尽早与工会充分沟通以期获取其对并购的认可和支持。

3.环境保护

事先调查清楚东道国环境保护环保法律法规、目标企业的合规性对投资制造型企业、能源资源企业至关重要。油气、矿业企业稍有不慎就会面临高额的环境污染整治费，而一些基础设施制造项目极易牵扯动物保护问题。例如，在2009年中铁投建波兰高速公路项目，因未妥善考虑周边蛙类动物的保护问题，导致其工程难以如期完成。

充分的环保尽调应包括以下事项：核查东道国环境保护的法律法规；核查与政府环境保护有关部门的各项函件往来，包括通知、警告、禁令及罚款等；核查相关开采、生产合同中环保义务的履行；核查项目公司内部环境保护风险控制制度。另外，有关专业人员还应当前往项目公司进行实地考察。

4.重大合同

若买方拟通过收购目标公司以获取其销售渠道，买方应在投资前着重审查目标公司及其附属机构对外签署的所有重大合同。该等重大合同包括银行贷款合同、合资合作协议、主要客户的购销合同、主要经销商的代理协议等。尽职调查时应特别关注有关“控制权变更”或“重大变更”的合同条款。该等条款一般载明，如果目标公司的控制权发生变更，则相对方有权解除合同或者要求提前履行义务，例如贷款全额提前到期等。如果尽职调查中发现此类控制权变更的条款，买方就需要要求目标公司联系相关第三方、获得该等第三方对此等交易的同意或认可，并且将此第三方同意作为交割条件之一确保买方的权益不受损害。权发生变更，则相对方有权解除合同或者要求提前履行义务，例如贷款全额提前到期等。如果尽职调查中发现此类控制权变更的条款，买方就需要要求目标公司联系相关第三方、获得该等第三方对此等交易的同意或认可，并且将此第三方同意作为交割条件之一确保买方的权益不受损害。

此外，海外投资并购中的卖方通常会以网络数据库的形式提供材料，为尽职调查提供了方便，但同时产生了新的挑战。面对几千页的尽调材料，相关专业机构往往只有几周的时间进行审核。基于上述时间限制，又考虑到卖方资料的倾向性，专业机构应严格遵循审慎义务，及时列明问题清单，与卖方进行沟通或访谈，要求其对尽职调查材料中未明确的问题做出解释或承诺。

法律尽职调查作为投资并购中期法律风险管理的第一步，也是关键的一步。尽职调查中发现的风险及最终评估结果与尽职调查完成后的各个交易阶段息息相关。另外，考虑到尽职调查完成与项目最终交割之间存在时间差，交易文件还应要求卖方对此期间发生的任何重大变更进行补充和进一步披露。

（四）交易合同的起草、谈判和签署

尽职调查结束后，买方与卖方就进入交易合同的起草、谈判和签署阶段。一般海外收购的交易文件包括收购协议（资产收购协议或者股权收购协议）、股东协议、公司章程和其他附属文件。收购协议是这些交易文件的核心，而收购协议中的陈述与保证条款、承诺条款、交割条件和补偿条款则是重中之重。

从笔者过去参与的跨国企业投资中国企业以及中国企业海外投资并购案件中，笔者发现，中西方在合同的起草、谈判与签署的方式上有很大差别。

首先，欧美国家的交易方通常对合同的起草权十分重视，而中国的投资人则因为成本和其他的考虑不会积极争取合同的起草权。跨国交易的一般惯例是：合同的起草权归属于在交易中占主导和优势地位的一方。例如在货物买卖关系中，买家一般是买卖合同的起草方。在一对一排他的并购交易中，买方占据主导作用，一般拥有股权收购协议的起草权。但是，在竞争激烈的欧洲竞标流程中，所有的交易文件都是由卖方律师准备的，而且卖方的投行反复强调要求买方不要对交易文件做太多修改，因为修改的程度会直接影响到买方中标的可能性。

合同的起草权可以让合同起草方按自己的意愿准备相关的文件，奠定合同的基本基调，在合同中最大程度的维护自己的利益，给对方埋下各种各样的陷阱和地雷。需要注意和警惕的是外方会以各种各样的理由或借口希望获得合同的起草权，比如相关文件已经开始起草，不需要买方的重复劳动等。而由于对此类文件起草权并不敏感，出于节省法律服务成本或避免纠纷的目的，中方会把起草权拱手相让。在此等情况下，中方就要依赖具有丰富并购经验的跨国律师来发现和解决所有的陷阱和地雷，稍有不慎就可能给未来的运营和纠纷解决带来巨大隐患。

其次，中西方在合同的形式和对合同的重视程度上也不尽相同。外国公司对合同重视度高，合同起草、谈判、签署流程严格，外方公司往往不惜成本聘请专业律师来审核跨国交易的相关文件。而且西方合同文本长、结构复杂，囊括与交易紧密关联的所有细节信息。而中国公司对合同重视程度不够，为尽早达成交易，在合同尚未经过律师充分审核、修改的前提下，部分中国企业会当场在卖方提供的版本上签署。同时，中方合同文本短、结构简单。相对而言，简短的文本会出现有关各方权利义务分摊的规定不够明确、对文本理解产生歧义、文本本身内容彼此之间不一致等法律风险。而且中国企业在交易谈判阶段，出于维持将来顺利运营的目的，基于维护面子和避免冲突的原则，不愿在合同的细节问题上和外方讨价还价伤和气，为企业带来了极大的法律隐患。

中国企业与西方企业的上述差异显示了中国企业在交易合同阶段风险控制的不力。鉴于目前中国企业“走出去”、在世界各地投资的浪潮，中国企业家尤其需要入乡随俗。中国投资人应吸取过往经验教训，重视合同的起草、谈判与签署，听取并依赖专业律师团队在并购项目中的专业意见，充分发挥专业律师在海外投资项目中保驾护航的作用。

（五）交割阶段

自交易文件签署至交割完成的期间，买方需要筹措相应的资金，交易双方需获取必要的审批和许可，确保目标公司顺利交接。交割阶段最大的不确定性来自于买卖双方所在国政府的审批。首先，中国买方须在交割阶段获取中国政府的相应审批。其次，买卖双方还应获取东道国的审批。再次，交易双方应在相关国家进行反垄断申报和审批。最后，交易双方还应获取有关第三方的同意或许可。另外，此阶段目标公司会根据交易文件对其组织架构、股份、资产、业务等方面进行重组，从而实现交易目的。

1.交易资金的安排

中国企业海外投资并购主要有四类资金来源：自有资金、共有资金、股权融资或债权融资，这四种交易资金安排方式各有利弊。自有资金来自于买方自身的既存资金。共有资金来自其他共同投资人，基于合资、合作协议，涉及各个投资人间的权利义务分配，买方应予以明确。股权融资主要适用于上市公司，须公众参与，具有较大的不确定性。债权融资主要来自银行的并购贷款，银行审批时间较长且通常有担保要求。

在这一波海外投资并购的浪潮中，笔者注意到中国企业海外投资的交易规模越来越大，往往需要动用非常高的金融杠杆，超过50%的资金来源需要依赖银行借贷。跨境并购的竞标流程中，在提交约束性报价时，卖方一般会要求为买方提供融资的银行出具一份承诺函，表明一旦买方中标，银行即会为买方提供资金支持。但是，不管“走出去”民营企业的规模大小，中国银行在买方尚未中标的阶段只愿意出具一份意向书，表明如果买方中标，银行在履行其内部审核流程后，愿意为买方提供资金支持。相对于欧美买家能够提供的银行承诺函，中国民营买家的意向书有比较大的交易不确定性，在这种情况下，中国买家不等不支付更高的溢价（即中国溢价）来增加自己中标的机会。

2.国内审批

就买方而言，海外并购应首先获得中国政府有关境外投资并购的审批或备案。依目标公司是否涉及国家、地区敏感行业，买方是否属于中央企业，投资是否超过特定额度等，买方应相应地获取国家发展和改革委员会、商务部、国务院国有资产监督管理委员会的核准及备案。

3.反垄断审查

为避免经济力量集中形成垄断、出现滥用市场地位的情形，各国通常对企业并购设置反垄断审查。大部分国家的反垄断审查采取“效果主义”，也就是以企业并购是否实际会产生垄断效果作为标准。

跨境企业并购除满足目标公司所在国的规定以外，还可能会触发我国反垄断权力机关的反垄断审查，同时还可能需要在可能产生垄断效果的其它国家或地区进行反垄断申报。例如2010年吉利并购沃尔沃案中，吉利就在美国、中国、欧盟、加拿大等八个国家进行了反垄断申报。

由于各国反垄断审批制度复杂、流程较长，尽早对反垄断申报与审批制度作充分了解，并尽早聘请专业反垄断律师介入，能够降低并购的时间成本和被反垄断法规制的风险。

据笔者了解，企业可以通过扩大其产品销售的地域市场和产品种类，从而在反垄断审查中降低相关市场份额。首先，为了能够降低市场份额占有率，在有相关权威数据支持的情况下，企业需要界定其产品销售地域市场（地区、中国、全球）。例如，在宝钢案件中，某钢铁产业报告显示宝钢在相关区域的出口销售的数量等，宝钢可以据此界定地域市场。

其次，企业可以在有相关权威数据的情况下，尽量扩大细分市场产品种类。比如，在可口可乐并购汇源的案例中，如果可口可乐将其市场界定为饮料，则矿泉水、果汁等产品也会被考虑，那么可口可乐的市场份额就能下降。否则，如果将其产品市场归为碳酸饮料，则市场份额就会大大提高。

反垄断审查有三种结果：批准、附条件批准以及禁止。如果反垄断审查获附条件的批准，则交易双方应根据该等批准对交易架构作出相应调整以期顺利进行交割，同时参照交易文件中有关权利义务的约定作具体协调。如果反垄断审查最终结果为禁止交易，中国买方应根据交易文件中的补偿条款和退出机制，将无法继续交割的损失降到最低。

4.国家安全审查

如果目标企业涉及一国敏感的行业或领域，那么该等跨境并购还须通过东道国的国家安全审查。

例如在美国，美国外资投资委员会（The Committee on Foreign Investment in the United States, “CFIUS”）负责国家安全审查。该等国家安全审查的申报不由并购标的大小触发，而依并购是否可能具有影响美国国家安全及重要基础设施的风险而论。如果CFIUS认定并购对美国国家安全有风险，就会做出直接否决或要求消除风险的审查决定。例如在2012年三一集团投建风电厂项目中，CFIUS认定风电厂所在地靠近军事重地，威胁美国国家安全，因此要求三一集团停止已经完成投资的风电厂项目。

考虑到CFIUS的形式审查极为严格，实质审查又具有极高的不确定性，会对后期项目成功产生极大阻力，笔者建议，中国投资人应尽早与CFIUS进行沟通，在尽职调查阶段就应聘请美国合规律师介入，尽早发现相关风险，并通过设置合理的交易架构等方式及时解决。

5.相关第三方的许可

交割阶段，交易双方应获取相关第三方的许可，主要指重大合同相对方的许可。如前所述，考虑到部分协议含有“控制权变更”等条款，为避免支付高额补偿费，买方应在尽职调查开始后就促使目标公司与相关第三方进行充分沟通以期获得许可，并在交割阶段完成新的协议的签署或获得豁免函等。

交割阶段是投资并购中期法律风险管理的最后一步，也是判断企业是否成功收购的第一个节点。中国买方对于此阶段的最高风险，即政府审批风险，应予以高度重视：设计合理的交易结构、交易方式，规避不必要的政府审批；尽早与有关政府部门做充分沟通，并且积极推动审批进程。

（六）整合阶段

对律师事务所、会计师事务所等专业机构而言，交割完成即意味着项目成功。但对于收购方而言，一个项目的交割完成则意味着工作才刚刚开始。 笔者一直认为一个项目成功与否不在于它是否顺利交割，而在于在交割完成后的三至五年内是否达成当初的交易目的，这才是判断一个项目是否成功的最终而且是唯一的标准。因此，整合阶段的成功是判断海外投资并购成功的关键。

要整合成功，中国投资人首先应根据其战略意图制定整合计划，为企业整合提供指导。中国买方如何进行整合、具体如何操作的考量应该在交易前期，在交易文件起草、谈判阶段时就予以考量，贯穿项目交易的始终。

其次，鉴于整合阶段涉及到企业的业务、品牌、市场、人力资源、企业文化等方方面面，进行全方位、深度的企业整合需要有组织、有能力的团队。中国买方应通过聘请具有国际化经验的团队，或者留任目标公司既存管理层来实现有计划的整合。

再次，企业应协调各个利益相关方，邀请卖方管理层、管理公司、当地基金参与和配合整合，并且调动企业员工积极性。 在目前的并购市场上，中国买家和欧洲的并购基金往往是参与竞标流程的竞争对手。 但笔者认为中国战略投资人可以考虑和国外并购基金共同协作，强强联手：国外并购基金可以利用其自身的优势完成对目标企业的整合，中国的战略投资人可以协助目标企业开拓中国的市场。 几年以后国外并购基金可以将其股份卖给中国投资人，实现退出， 中国投资人在几年的过渡期内逐渐控制目标企业的运营，最终获得百分百的控制权，真正实现双赢。

此外，中国投资人还应该深入了解企业自身的文化及当地文化。并购市场中相传“七七定律”，即70％的并购未达到预期目的，失败的并购中有70%缘于文化整合失败。例如2005年上汽收购韩国双龙汽车后，上汽提出大幅裁员的计划，遭到了韩国工会的强烈反对。另外，双龙员工不认同上汽企业文化，导致韩国双龙汽车罢工不断。基于此，上汽欲整合双龙品牌以实现其全球化战略力不从心，最终放弃双龙的经营权，至此宣告并购失败。

三、中国企业对发展中国家投资并购的法律风险管理

发展中国家的投资并购主要采取排他性谈判的模式。该种模式一般由战略型投资人主导，买方投资银行主动出击，寻找合适标的。其优势在于竞争较少，有排他性谈判的机会。但是同时，由于卖方没有明确出售的意向，因而其也具有较高的不确定性，流程漫长且中间环节复杂。

除投资前期谈判方式与竞标流程有所不同以外，排他性谈判流程同样涉及意向书签署、尽职调查、交易文件阶段、交割阶段以及整合阶段，故而在此不做赘述，仅就在发展中国家进行投资并购的重点风险进行逐一提示。

（一）政治风险

世界银行多边投资担保机构（The Multilateral Investment Guarantee Agency，“MIGA”）近年发布的《国际投资与政治风险报告》显示，多国投资人基于自身体验对发展中国家的政治稳定性信心不足。由于发展中国家局势变化、政府腐败或趋利、当地既得利益等原因，对发展中国家的投资面临较高的政治风险。

除政局动荡导致的战争或内乱，发展中国家的政治风险可分为三类：征收风险、外汇兑换风险以及政府违约风险。征收风险，是指东道国政府对外资企业资产强行征用、征收的风险。外汇兑换风险，是指东道国政府禁止或限制外国投资者将其资产或利润从东道国转出。政府违约风险，是指东道国政府违背先前作出的承诺，包括优惠政策、延期支付，或者违反与投资者签订的有关协议等而造成的风险。

中国投资者“走出去”应对当地政局及法律体系进行深入了解，对潜在政治风险进行预判，从而把握进入的时机。例如2012年阿根廷政府声称要收回国家能源主权，将该国最大的石油公司YPE收归国有，收购了西班牙雷普索尔公司持有的51％股权。阿根廷对石油企业的国有化是近年拉美地区石油国有化的缩影。基于此，最近几年可能并不是中国能源企业进入市场的最佳时机。

此外，对中国民营企业而言，我们建议可以通过与国有企业携手并进的方式在发展中国家投资，将商业利益尽可能的与国家利益挂钩，形成共同利益体。 如果一旦发生政治风险或者国家风险，增加国家介入的可能性，降低政治风险可能带来的损失。

（二）法律风险

1.法律规则的不确定性

鉴于司法腐败、政府干预等原因，发展中国家的法律法规有较高的不确定性，体现在有法不依、执法不严、选择性执法等。面临这样高度的不确定性，中国投资者应当全面熟悉当地法律及其执行情况，严格遵守并保持与政府的良好沟通，不应抱有侥幸心理。

2014年，乍得政府以违反环保相关法律，对中石化进行高达12亿美元的罚款。此前，中石化了解到当地虽有环保相关法律，但长期以来并未被严格执行，因而放松了对合规性的重视。然而，一旦当地政府以此为由提出控诉，中国企业因确有违法行为，就很难为自己辩护。

2.外资准入限制

各国对外资准入均有不同程度的限制。比如，蒙古国《投资法》明确禁止麻醉品、鸦片和枪支武器的生产等。另外，在伊朗，虽然其《伊朗鼓励和保护外国投资法》允许外国投资进入所有私营企业可参与的产业，但是在其多部单行法及政府文件中对外资进入的产业以及进入方式规定了诸多限制。客观而言，相当数量的发展中国家的外资准入限制内容繁杂且透明度低，这就要求中国投资者在进入相关发展中国家市场前对其法律体系及实践情况进行充分了解。

（三）其他风险

1.劳动风险

中国企业在发展中国家投资并购的一大风险来自于劳动纠纷带来的风险。以矿业企业为例，一些发展中国家的当地员工待遇低下：面临较为恶劣的工作环境，工作时间较长，安全设备不到位。中国企业通常对潜在的劳工冲突缺乏足够重视。劳工冲突发生后，中国企业的负面形象转移至海外，造成了负面的国际影响，也阻碍了当地经营行为的正常开展。

对此，中国企业应加强对安全设施的投入，加强聘用和辞退的程序透明度，完善相关薪酬制度，并适当调整工时安排。同时，中国买方应重视公关的作用，加强与媒体沟通，塑造中国企业的良好形象。

2.商标抢注

长期以来，中国企业海外投资的重心在发达国家，忽略了发展中国家的市场。近年来，随着中国经济影响力的扩大以及中国品牌知名度的提升，许多国家都出现了抢注中国著名商标的事件。而发展中国家的市场由于并未形成规模，中国企业在进驻前往往并未足够重视商 标被抢注的风险而导致在投资过程中自身的知名商标在发展中国家被抢注的情形。

四、提高我国企业投资并购法律风险管理措施及建议

（一）前期法律风险管理

前期法律风险管理具体分为两部分，包括对潜在项目本身的了解以及对当地投资环境的充分调研，基于初步掌握的情况，可以对潜在风险进行预判。前期法律风险管理作为企业海外投资并购法律风险管理的第一环，应予以重视。

就潜在项目而言，中国投资人应在一定时期内对其进行跟踪与评估。就投资环境而言，中国买方应对当地政局及法律体系进行深入了解，具体而言包括国家整体的投资与财税政策、政府信息公开度、有关外资限制的规定等。中国买方还应关注当地的民情，比如是否存在对外资敌对或者反华的情绪，从而对潜在的政治风险与法律风险进行预判，把握进入的时机。基于项目和投资环境的初步调研，如果买方对项目确有兴趣，决定进一步跟进，则还应尽早聘请专业律师进入，对保密协议及意向书的起草、谈判与签署予以充分重视。

（二）中期法律风险管理

中期法律风险管理重点关注风险的识别和分摊，涉及尽职调查阶段、交易合同阶段与交割阶段。中期法律风险管理是企业海外投资并购法律风险管理的第二环，也是最为核心的环节。中国买方应引起充分重视，聘请专业机构、专业人员予以协助。

在法律尽职调查阶段，买方律师事务所通过现场调查、访谈、资料审核及分析，对投资项目的风险进行识别，对目标企业的法律现状全面调查、评估与分析，锁定法律风险，并向买方提供可行性建议。法律尽职调查的侧重点与目标企业所在产业及投资人的战略目的息息相关。例如，如果中国买方收购制造企业，则劳动用工与环境保护是尽职调查的重点对象；如果买方为获取有价值的技术、品牌，或者销售渠道，则尽职调查应侧重对知识产权或者重大合同的审查。

在交易合同阶段，投资人通过与卖方的多轮谈判，将尽职调查阶段定位的风险体现在交易文件中。中国企业应充分重视交易文件的起草权，注重对交易文件起草、谈判与签署的流程化管理，利用交易文件充分维护买方利益，有效降低相关法律风险。由于这一阶段的风险防控涉及风险的分摊，因而中国企业应尤其关注收购协议中并购交易条款、陈述与保证条款及协议解除等关键条款。投资人在确保各项权利义务明确的前提下，方能签署。另外，中国投资人还应尽早融资，并且通过多种手段融资来降低交易资金融资的不确定性。

交割阶段最大的不确定性来自于政府对海外并购的审批。拟进行海外并购交易的中国企业应已经在投资并购前期明确交易可能面临的审批程序，评估相关审批程序可能存在的问题和风险，并采取积极、有效而合理的应对措施，例如，设计合理的交易结构规避不必要的审批程序。同时，交易双方应尽早与相关政府机关沟通，并且积极推动审批进展。如果审批结果不利，买方应根据交易文件的规定最大程度降低负面影响。

（三）后期法律风险管理

鉴于与目标企业政治、文化、法律差异，为符合我国和东道国的监管要求，投资并购后期的风险主要来自于企业整合中产生冲突与不稳定。此阶段是企业风控的最后一环，也是企业能否实现战略目标的核心环节。

整合阶段涉及到企业的业务、品牌、市场、人力资源、企业文化等方方面面，进行全方位、深度的企业整合，这对缺乏整合经验、对目标企业缺乏了解的中国企业极有难度。

中国企业应制定统领整合的指导方针，并聘请国际化人才，形成有组织、有能力的团队。中国企业还应充分沟通，调动各个利益相关方的积极性，充分利用当地资源，要求当地机构对整合予以参与和配合。此外，中国投资人还应注重企业文化的相互理解与融合，加快当地化。

（四）海外投资保险

除中国企业自身的风险防控，还可以通过海外投资保险的方式，转移相应政治风险。海外投资保险能够极大的减少中国投资人因东道国政治、法律的不确定性而产生的担忧，从而提高海外投资的积极性。

MIGA和中国出口信用保险公司（“中国信保”）均为海外投资的政治风险提供保险。MIGA 为东道国的非商业性的政治风险进行担保，包括货币汇兑险、征收和类似措施险、违约险、战争和内乱险，同时应该满足合格投资者、合格投资的要求。以中国信保为例，其提供的保险按照适用主体不同，分为海外投资（债权）保险（股东适用）以及海外投资（债权）保险（金融机构适用），承担的风险包括征收、汇兑限制、战争及政治暴乱和附加政治风险。投资项目及投资主体满足条件方能申请投保。

• 作者简介：

余承志律师，国浩律师事务所合伙人。余承志拥有纽约大学法学博士学位及中美两国的律师执照，在美国学习和执业十年后被国际律师事务所派回国并就职于其上海代表处。近年来，余律师致力于帮助中国企业走出去，为中国企业在海外投资和并购提供法律尽职调查、交易框架设计、谈判和起草交易文件等法律服务，协助完成了几十个中国上市公司在北美、欧洲和中东地区的并购和投资项目。

（参考文献略）